最近又读了费雪的这本投资小册子，真的挺不错的一本投资书，感觉绝大部分人都低估了它的价值。虽然书名和内容都是讲如何选择成长股，但是书中方法观点用于价值股投资也是那么的得心应手。菲利普费雪虽然不是投资学的奠基人但是他从实践的角度总结的那些经验和原则到现在的市场依然感觉栩栩如生，透过文字就能感受到他的正直、真诚和睿智。下文为笔者最本书内容做的摘要和评注（评注见括号部分）：
一、投资人五不原则
1、不买处于创业阶段的公司
就老公司而言，经营事业所有的主要职能都已在运作。投资人能够观察这家公司的生产、销售、成本会计作业程序、管理团队的运作情形，以及营运上其他所有的层面。或许更重要的是，他能取得其他高明观察者的意见，因为他们定期观察该公司一些或全部的相对优点或缺点。相对的，一家公司如仍处于创业阶段，投资人或其他任何人只能看它的运作蓝图，并猜测它可能出现什么问题，或可能拥有什么优点。这事做起来困难得多，做出错误结论的机率也高出这些公司应留给专业团体去投资。专业团体有优秀的管理人才，在创业公司营运开展之际，一发现弱点，便能提供支持。一般投资人没办法供应这种人才，并说服新的管理阶层相信有必要善用这种协助。
（创业公司信息不透明，没有稳定长期的时间检验，很多国内投资人不投上市上市三年内的公司大约也是这个道理吧。）
2、不要因为一支好股票在“店头市场”交易，就弃之不顾。
3、不要因为你喜欢某公司年报的“格调”，就去买该公司的股票。
很少平衡和完整地讨论企业经营上的真正问题和困难，而且往往过于乐观。
（投资需要理性，知道什么是公司基业长青真正重要的东西，竞争优势，管理层，企业文化）
4、不要以为一公司的本益比高，便表示未来的盈余成长已大致反映在价格上。
一支股票过去没有那么高的本益比，而现在本益比那么高，反映的可能是它的内在价值，并非不合理地反映未来的成长。关于这一点，重要的是彻底了解一家公司的经营特质，特别是考虑几年后的可能情形。如果未来盈余急剧成长只是昙花一现，而且公司的事业特质是目前的盈余成长来源用光之后，等量齐观的新来源无法开发出来，情况则很不一样。这时高本益比确实反映了未来的盈余。这是因为目前的冲劲结束之后，股价将回跌，本益比会下降到与其他普通股一样高的水平。但是如果这家公司高赡远瞩，不断开发新的获利来源，而且如果所处行业未来可望有相近的成长冲力，五或十年后的本益比肯定将远高于一般股票，就和今天的情形一样。这种股票的本益比反映未来的程度，往往远低于许多投资人相信者。这也是为什么有些股票乍看之下价格显得过高，仔细分析之后，却是非常便宜的股票。
（市盈率本质是非常简化版的现金流折现法，如果从未来5到10年的眼光看毛估估就可以得到一个估值）
5、不要对股票购买价格锱铢必较。
对于只想买几百股的小额投资人来说，原则很简单。如果想买的股票看起来是合适的股票，而且目前的价位似乎很吸引人，以“市价”买进便是。
（买入的价格便宜很重要，但更重要的是企业的质量，以及你对公司的了解程度，长期来看20倍估值还是25倍估值买入对收益影响不大，关键是否看错了，能否长期持有，如果只是短期做波段另说）
二、投资人另五不原则
1、不要过度强调分散投资。
只有少数持股是投资人或他的顾问十分了解的好股票。投资人被过分灌输分散投资的重要性，害怕一个篮子里有太多蛋，使得他们买进太少自己彻底了解的公司，买进太多自己根本不了解的公司。Ａ．所有的投资或许可以只限于审慎选出来，根基稳固的大型成长股，前面已经提过的道氏、杜邦和IBM，便是典型的例子。这种情况中，投资人可以订定目标，至少拥有五支这样的股票。这表示，原始总投资金额中，任何一支股票不应超过20％，但不表示万一某支股票成长得比其它股票快，十年后这支股票占他所有股票总市值的40％时，必须为这么高的持股比率忧心。应注意五家公司的产品线最多只能略微重迭。Ｂ．他投资的一些或全部股票，可能介于风险高的年轻成长公司和上面所说的机构型股票之间。这些公司有不错的管理团队，而非一人管理的公司，年营业额在一千五百万到一亿美元之间，在业内的根基相当稳固。至少应考虑两家这样的公司，才能平衡每一家Ａ类公司。换句话说，如果只投资Ｂ类公司，则可动用的资金中，每一家一开始应只占10％Ｃ．最后则是经营成功，获利会很可观，但经营失败将血本无归或损失大部份投资资金的小型公司，千万不要把赔不得的钱拿去投资，资金较多的投资人首次投资这种公司时，每一家的投资金额不要超过总投资资金的5％。
（费老实际是从企业的稳定性和风险程度为我们做了投资集中度的分类，在大的集中度前提下应该优先买那些能够理解的好公司）
2、不要担心在战争阴影笼罩下买进股票。
未来可能爆发战争的这种忧虑、担心和厌恶，往往扭曲我们对纯经济因素的评估在这种心态下投资理财的人，常会忽视一些更重要的基本面经济影响力量。股价都先在战争忧虑下重跌，战争忧虑消散之后强劲反弹。投资人在战争忧虑和战争实际爆发时抛出持股，但等到战争结束，股价总是涨得更高，而非下跌，现代战争总是使政府在战争期间的支出，远高于从纳税人身上征得的收入。这使得货币发行量大增，每一单位的金钱，如一美元，价值不如从前。如果投资人本来就决定好要买进某支普通股，可是全面爆发战争的阴影突然来袭，导致股价重跌，那么他应该抛弃当时的恐惧心理，勇往直前开始买进，我们应做的事是买进，但缓缓买进，而且面对的如只是战争的威胁，则应小规模买进。战争一发生，则大幅加快买进步调。
（费老分别从货币超发通过膨胀和市场恐惧情绪2个角度讨论的应该如何看待买入，市场大众总是避险情绪优先，对于那些预期即将发生到还未发生的事情人类总是怀有深深的恐惧，有点类似于当前的房地产调控以及互联网反垄断政策，教育行业前车之鉴在前，市场大众不知道监管打压的力度和广度，所以很多投资者跑为上策等到政策明确后再入场，这可能就是所说的利空出尽就是股价回升的时候吧）
3、不要忘了你的吉尔伯特和沙利文。
四年前某支股票的价格，可能和目前的价格几无或根本没有实质关系。这家公司可能培养出很多能干的高阶主管新面孔、很多高获利的新产品。许多投资人过分重视过去五年的每股盈余，藉以决定要不要买进某支股票。观察每股盈余本身，并重视四、五年前的盈余，就像一具引擎不再和它施力运作的机器联机后，还希望那具引擎发挥功效。仅仅知道一公司四、五年前的每股盈余是今年盈余的四倍或四分之一，很难藉以判断应该买进或卖出某支股票。同样的，重要的是对背景状况有所了解。了解未来几年可能发生什么事，十分要紧。
（投资不要被那些表面的显而易见的财务数字牵着走，而应该思考数字表象下起主导作用的绝对性因素，公司销售能力，技术领先，管理层正直且能干等，虽然这些东西不好量化所以研报提的不多，但非常重要）
4、买进真正优秀的成长股时，除了考虑价格，不要忘了时机因素。
这个做法就是不在特定的价格买进股票，而在特定的日子买进。研究这家公司过去其它成功的经营计划，可以发现这些经营计划在发展阶段的某一点，便会反映在股价上，或许那是在这些经营计划到达试车阶段之前平均约一个月。假设股价仍为三十二美元左右，那么何不准备在五个月后，也就是试车工厂开始运转之前一个月，买进股票。对于估值一直较高的公司，迹象强烈显示价值势将提高，则在某个日期买进，不在某个价位买进，就有可能在最低价位或接近最低价位的地方，买到将进一步大幅成长的股票。总之，买进任何股票时，这正是应试着去做的事。
（这里提出了对估值特别高的优秀公司买入思路，价格可能长期不能到设定的合理区间，这里提供了一个方法参考）
5、不要随群众起舞。理性看待市场喜恶偏好变化。
外在或经济世界压根儿没有发生变化，但绝大多数的金融界人士从迥异于以往的观点，观察完全相同的情境。由于评估同样一组基本事实的方式改变，结果同样一支股票，他们愿意支付的价格或本益比跟着改变。金融圈在不同的时间，对相同事实的评估方式大异其趣的现象，绝不限于整体股市。特定行业和这些行业中的个别公司，金融圈的喜恶不断变动，原因往往出在时移势转，相同的事实却有不一样的解读方式。
（金融圈以及投资大众对于某个行业以及某个股票的观点变化确实将大大影响该公司的估值，比如当前正盛的赛道股新能源、芯片以及曾经的养猪、白酒、互联网平台YYDS，始终保持冷静理性看待公司的优劣非常重要）
三、如何找到成长股
1、高阶主管、业内科学家只带来五分之一的点子来源
我相信，企业高阶主管和科学家这一类，是我的原始点子的主要来源，促使我研究调查某家公司，而对另一家公司不感兴趣。但他们提供的线索，实际上只有约五分之一引起我的兴趣，并着手进一步研究。更重要的是，这些线索没带来高于平均水平的好投资对象。
2、少数投资专家带来五分之四的点子和大部分报酬
相对的，相当不同的另一群人，提供的原始点子引起约五分之四的研究调查兴趣，并带来约六分之五的最终报酬（以买到有价值的股票来衡量）。在全国各地，我慢慢认识和尊敬少数一些人，他们在挑选成长型普通股方面，做得非常之好。这些能力很好的投资专家分散在很多地方，如纽约、波士顿、费城、水牛城、芝加哥、旧金山、洛杉矶、圣地亚哥。
3、通过阅读和闲聊足够的背景资料和信息判断符合十五要点的符合程度
我会仔细阅读其中有关总营业额分项、竞争状况、高阶主管或其他大股东持有普通股的程度（通常这也能从代理投票说明书中获得），以及所有的盈余报表数字，从中了解折旧（或者耗竭）、利润率、研究发展活动的深入程度，以及前几年的营运活动中，某些异常或非经常性的成本。我会试着去见（或在电话中联络）我认识的每一位重要顾客、供货商、竞争对手、以前的员工，或相关领域中的科学家，或者透过共同的朋友和他们接触。但假使我认识的人还不够多，或者朋友的朋友认识的人不够多，没办法提供我需要的背景资料，我会怎么做？坦白说，如果我没办法得到想要的很多信息，我会放弃研究调查，另找目标。投资要赚得大钱，你考虑的每项投资不需要都获得某些答案。反之，你需要的是少数实际购买的股票得到许多正确的答案。除非先做大量的“闲聊”工作，否则拜访工厂无法获得太大的好处，而且我发现，“闲聊”得到的背景资料，常能准确预测一家公司符合我的十五要点到什么程度，因此在我准备拜访管理阶层时，买进该公司股票的机率已相当高。很多比较不理想的对象，在这个过程中已经汰除。我开始着手研究调查的公司中，可能有五分之一来自业内朋友提供的线索，五分之四来自少数能力较强的投资专家。
四、四个构面
1、公司生产、营销、研究和财务能力十分突出
必须是生产成本最低的制造商，或者和任何竞争同业差不多一样低，而且未来可望继续如此。其一是在大部分竞争对手的损益平衡点以下有充分的转圜空间。第二种情况是，高于平均水平的利润率，应能让一家公司获得够多的盈余，从内部创造公司成长所需的大部分资金，或者全部的资金。
（最低的生产成本可以保证公司在面对市场激烈竞争中活下来，相对的获得更多的利润资金用于公司未来发展）
强大的营销商必须时时留意客户不断变化中的愿望，以便供应今天恰合所需的产品或服务，而不是以前需要的产品或服务。在竞争激烈的商业世界中，设法让潜在客户晓得某样产品或服务的好处，是十分重要的工作。只有了解潜在买主真正想要的是什么，并以他的平常用语，而非卖方的语汇向他说明，才能使他认知到那些好处。
（有时顾客本身不是很清楚为什么产品或服务的优点对他有好处，苹果公司用开创性创新告诉消费者什么是最好的，当前世界变化更快好的营销需要紧跟变化的趋势为研发和生产指明方向，就像三星在手机电视机等领域将情报搜集以及本土化做的非常不错）
杰出的研究和技术努力 没多久以前，出色的技术能力似乎只对少数高度科技取向的行业十分重要，如电子、航空、药品和化学品制造。随着这些行业成长，它们日益扩大的技术渗透到几乎所有的制造业和服务业科技努力目前导入两个方向：生产更好的新产品，当然了，关于这一点，研究科学家对化学公司的贡献，可能多于对连锁杂货店的贡献，以及用比以前更好的方法和更低的成本，提供服务。此外，为了尽量提高利润，不能随便开发任何产品，只能开发顾客需求大的产品，几乎总是能由公司目前的营销组织销售出去，而且售价可以创造不错的利润。所有这些事情，有赖研究和营销、生产单位间密切地联系。这个世界上，最好的企业研究团队如果只开发卖不出去的产品，将成公司的负债而非资产。
（企业杰出的研发应该是由实用导向，研发的效率要么降低产品成本要么提升产品功能带来更好的利润率，另外研发还应该有一定的前瞻性，对那些可能带来的巨大突破利润的地方重点布局）
优秀的财务能力准确计量公司各项经营活动提供决策依据拥有多种产品线的大公司中，要确定一种产品相对于其余产品的成本，不是那么容易的事，因为除了原物料和直接人工，大部分的成本都由很多产品分摊，而且可能是由所有的产品分摊。财务人才比平均水平优秀的公司，占有几项重要的优势。确切晓得每样产品能赚多少钱，他们就能尽最大的努力，产生最大的利益。深切了解每项成本因素所占的份量，而且不只知道生产作业的成本，同时晓得销售和研究的成本，这么一来，即使微不足道的公司营运活动，也能看出哪些地方值得特别努力去降低成本，方法可能是藉由技术创新，也可能是调整派任的人员。
2、企业执行长致力于长期的成长，身边有一群能力很强的团队，并大量授予职权，要他们主持公司的各个部门和职能
（这里主要说的是公司组织效率和公司文化，虽然是比较虚的东西但是对公司长期来说是非常重要的，但对于不是公司内部人来说比较难于观测判断，费老那个时代的闲聊法，以及当前互联网时代通过知乎陌陌论坛都可以一定程度上窥视，公开信息高管团队的稳定性，例如银行界的常青树招商银行从董事长行长副行长到部门总长期人员的稳定性带来的政策文化的延续性为下面员工的工作带来稳定工作预期。）
这些人不能只顾内部永无止尽地争权夺利，相反的，应携手合作，共同迈向明定的企业目标。投资这家公司要获得可观的利润，则它的目标之一必须是高阶管理人员应腾出时间，寻找和训练合格和士气高昂的资浅人员，在需要轮换新血时，接替资深的管理人员。同样的，在指挥体系的每一个层级，管理人员应注意这个层级的人所做的事，是不是和下一个层级的人做的事完全一样。有时也需要专业技能十分独特的人才，但从公司内部日常一般事务，根本无法培养这样的人。钻研法律、保险、科技某一领域特别技术知识的人才，可能不是公司主要经营业务范围内能够拥有的人才。此外，偶尔从外面找人有个好处：能够从外面引进崭新的观点，注入新的理念，向公司既有的成规挑战。但是一般来说，具有高投资价值的公司，通常从内部擢升人才。这是因为最适合投资的所有公司（不一定是最大和最知名的公司），已发展出一套政策和做事方法，很适合自己所需。如果这些特别的方法真的管用，那就很难重新训练早已习惯于旧方法的人。新进人员在组织中任职的层级愈高，灌输新文化的成本愈高。虽然我无法引用统计数字证明这一点，但据我观察，经营管理较好的公司中，从外面聘用的高阶主管，几年后消声匿迹的人数很高。大公司如需从外面聘用执行长，一定是很不好的兆头。高阶管理人员的年薪，都在代理投票说明书中公开发表。要是第一号人物的薪水远高于第二号或第三号人物，警讯便响起。如果薪酬缓慢递减，则无关紧要。投资人如想获得最好的成果，管理人员群策群力，而且有能力填补上一个职缺还不够。爱德华．赫勒所说，“生龙活虎”的人数必须尽可能多摩托罗拉在亚利桑纳州欧勒科设立高阶主管学院培养人才梯队。不管各公司的政策差异多大，三个要素必须存在，一公司的股票才能当做保守型的长期投资工具持有。一．这家公司必须体认它置身的世界，变迁的速度愈来愈快。公司所有的思虑和规划，都必须导引于向目前正在做的事挑战，不是偶一为之，而是一而再，再而三提出挑战。每个被视为理所当然的做事方式，都必须检视再检视，好在人非圣贤，孰能无过的心态下，确定所用的方法的确是最好的。为因应不断变迁的环境，以新方法来替代时，应接受一些风险。不管目前的方法用起来多叫人安心，都不能因为它们过去管用，而且传统上一向如此，使得那种方法显得十分神圣，而永远墨守成规。食古不化，行为僵固，而且没有不断向自己挑战的公司，只有一条路好走，也就是下坡路。相形之下，一些大公司的管理阶层，刻意建立起一种组织结构，好让自己有能力变化。（阿里巴巴的轮岗制度，腾讯的事业部制内部赛马制都是为了打破大企业病的一种创新尝试）道氏摆脱过去的做法最显著的地方，或许在于把管理阶层按地域别分成五个不同的管理单位（美国道氏、欧洲道氏、加拿大道氏等）。他们相信，只有这么做，各地的问题才能以最适合当地情况的方式迅速处理，消除了公司规模变大往往随之而来的低效率官僚作风。二．公司必须持续不断努力，让每个阶层的员工，从新进蓝领或白领劳工到最高阶管理人员，觉得公司是工作的好场所，而且那是真实的感觉，不是宣传之词。这种政策的第一步，是确定不只是口头上讲讲而已，而是真正确定每位员工都获得合理的尊重和关怀，德州仪器公司实施的“人员效能”计划，和员工达成一致的目标，劳资双方获益匪浅，便是绝佳的例子。（公司上下一心而不是相互敷衍拥有好的企业文化可以减少很多的管理摩擦带来更好的员工效益，例如招商银行员工培训员工关怀，让员工可以较为积极主动承担更多的工作量加班，有效率的加班）企业本来就有成效的人员导向政策和技巧，如能精益求精，通常能找到更多的方法，从中获益。对这些公司来说，这样的政策和技巧面对问题和解决问题的特殊方式只此一家，别无分号的味道。正由于这个理由，对长期投资人来说，它们十分重要。三．管理阶层必须愿意以身作则，遵守公司成长所需的戒律。管理阶层说自己以成长为导向，实际上不见得如此。很多公司似乎有一股难以抗拒的驱力，想在每个会计期间结束的时候，拿出可能得到的最大利润给大家看。真正成长导向的公司，绝不会做这样的事。它念兹在兹的，应是赚取充分的当期利润，以挹注事业扩张所需的成本。所需额外资金经调整后，值得长期投资的公司，遇有发展新产品、制程、创设新产品线或其他的大好机会，优先要务是抑制立即获取最高的利润。
（作为管理层，应该有短期利润之外的追求，就像腾讯的科技向善，目光应该更加长远，不要为了满足华尔街短期的业绩目标而短视，应该着眼做长期正确的事，把事情做好。）
3、企业本身的特性是不是带有若干与生俱来的特质，在可预见的将来，有可能长久维持高于平均水平的获利力
毛利率是否很高靠什么长期维持高盈利能力不被竞争对手模仿
获利力可以用两种方式表示。投资资产报酬率是最基本的方法，大部分管理阶层以之为衡量准绳。比较每一美元销售额的利润率，可能比较有帮助。这个要点是：销售额相对于资产比率较高的公司，和销售利润率较高，但销售额周转率较低的公司比起来，获利可能较高。举例来说，某公司的年销售额是资产的三倍，利润率较低，但和另一家公司必须运用一美元的资产才能取得一美元年销售额比起来，获利高出许多。不过，虽然从获利力的观点来说，投资报酬率应和销售利润率一并考虑，但从投资安全性的观点而言，所有的重点应放在销售利润率。因此，如果两家公司的营运成本都上升2％，而且没办法提高价格，则利润率为1％的公司将发生亏损而遭淘汰。原有公司的高利润率有如一罐没有封口的蜂蜜，难免吸引一群饥饿的昆虫竞相前来争食。企业世界中，一公司只有两种方法，可以保护蜂蜜罐，免遭竞争同业吞食。一种方法是独占，通常属非法行为，但源于专利权的独占，也许不然。无论如何，独占地位可能相当快便告结束，不能靠它成为最安全的投资对象。拥有蜂蜜罐的公司，驱离昆虫的另一种方法，是在营运上远比其他公司有效率，使得现有或潜在竞争对手找不到采取行动的动机，打乱现有的情势。
（这里讲的某种意义上是公司的护城河，经营效率带来的成本优势，比如光伏、养猪行业，持续创新带来的产品差异化品牌优势，比如苹果手机，长期稳定的护城河应该是竞争对手看到你很赚钱，但是找不到很好的方法来竞争攫取利润）
一公司显然成为某一行业的领导者时，只要管理阶层能力高强如昔，不管是营业额，还是获利力，很少会被其他公司取代龙头地位。规模大能够不断带给一家公司的竞争优势，不只在于生产成本较低，以及因为品牌名气响亮，更能吸引新客户上门。一公司相较于其他公司，能够长期维持很高的获利力和投资吸引力，规模绝非唯一的投资因素。我们相信特别有意思的另一个因素，是在科技领域中与经营十分成功、根基相当稳固的公司竞争很不容易，尤其是有关的科技不是靠一种学科，而是两种，甚至多种相当不同的学科交互作用的结果。
（这里谈的是行业内龙头公司很难被颠覆的原因，规模效应，先发优势，网络效应等，特别是当前互联网网络效应下平台公司，社交软件如
